股票經紀人最近轉向免佣金股票交易的趨勢是否導致交易執行質量下降？
我在<https://www.cnbc.com/2020/08/13/how-robinhood-makes-money-on-customer-trades-despite-making-it-free.html>（鏡像）上閱讀：
以前，當經紀商為每筆交易收取佣金時，他們通常會承諾最好的執行，這意味著他們會優先考慮時間，因此會優先考慮證券的股價。隨著零佣金成為行業標準，經紀人現在選擇最便宜的方式來執行交易。
然而，這篇文章沒有提供任何證據來支持這種說法。股票經紀人最近轉向免佣金股票交易（鏡像）的趨勢是否導致交易執行質量下降？
自從 Island ECN 創建這個概念以來，Maker-taker 費用已經存在了 20 多年。對於那些不熟悉這一點的人，那些以出價或要價交易的人（接受者）支付非常少的費用。提供流動性的人或“製造商”獲得的費用略低於“接受者”費用，交易所賺取差價。這種模式吸引了經紀人的訂單流。
在大多數經紀人那裡，他們的大部分收入來自賬戶餘額的利息收入以及輔助服務（如果提供），例如年金、託管資金、共同基金和 ETF 服務費和諮詢解決方案。
您得出了錯誤的結論，即自由交易導致交易執行質量下降。降級是由於使用了像 Robinhood 這樣的經紀人，該經紀人主要將訂單路由到 Virtu 和 Citadel 等高頻交易公司，以支付訂單流，在這些公司中，交易在不透明的暗池中執行，通常價格較低。
聰明的錢不使用 Robinhood。它使用使用智能路由的經紀人，該經紀人會以最優惠的價格自動將訂單路由到交易所。
首先，必須區分製造商/接受者 (M/T) 定價和按訂單支付 (PFOF)。這兩件事經常被媒體混為“回扣”。它們完全不同：
製造者/接受者
在交易所發佈出價或要價的人（可能承擔更多風險）被交易所減少交易費用以進行發布，而不是“接受”（發送與現有出價互動的訂單）。
通常費用的結構是，Taker可能為每份合約支付 0.30 美元，而Maker獲得 - 0.20 美元的回扣。交易所反過來會收到差價（0.10 美元）。
這種方法鼓勵參與本書，為交易所提供深度並增加流動性，並基於價格進行競爭。在我看來，這是一種很好的做法，對投資者也有好處。根據您使用的交易所和經紀人，您的客戶將能夠收到回扣，儘管這可能反過來被經紀人費用消耗（但至少應該根據您的經紀人的定價計劃減少這些經紀人費用）。
此外，M/T 通常以價格/時間優先的方式運作——首先將報價添加到賬簿的人是獲得交易的人。
CBOE BATS 期權、納斯達剋期權市場、NYSE Arca 期權、MIAX 珍珠和波士頓期權均採用這種模式。
按訂單付款
這在不以美分（0.01 美分增量）但以鎳（0.05 美分增量）計價的期權中最為普遍。
在這裡，交易所參與者不是通過提供更好的價格來區分他們的報價，而是與經紀人建立關係，並通過交易所支持的機制對經紀人說 - 如果您將流量發送給我們，我們將支付您 0.20 美元每份契約。他們可能會根據流程中存在多少“專業”或“零售”訂單私下協商費率。零售流程的成本更高，因為零售客戶不太可能使用複雜的定價模型來為其期權定單定價（因此交易應該更有利可圖）。
經紀人（或訂單流提供者或整合商）將他們的訂單發送到與他們有交易關係的參與者所在的交易所，並在訂單上標記它的目的地是該參與者。交易所的“客戶優先級”匹配引擎反過來將大部分（如果不是全部）訂單發送給指定的參與者。
依賴此模型的交易所通常會根據大小優先考慮報價 - 您擁有的報價越大，您收到的訂單百分比就越高（但如果書中有零售客戶訂單，則具有“客戶優先級”）。
這種方法的缺點是：
- 交易所參與者或做市商幾乎沒有動力提供更具競爭力的定價。他們只需要與其他做市商的價格相匹配即可被執行，並為訂單流付費。
- 做市商可以從針對他們的訂單流中推斷出額外的資訊，例如專業人士認為市場走向的方向以及零售客戶認為市場走向的方向。
- 零售客戶為他們的執行成本支付了溢價……它只是被計入了價格，所以他們間接地為此付出了代價。
- 它鼓勵分散的市場，其中訂單僅針對特定的做市商或某些交易所。
- 因為訂單流已被支付，其他公司實際上是在為將您的訂單定向給他們的權利支付費用。它被發送給誰以及這些決定的標準不是公共資訊。
- PFOF 做市商或交易所參與者希望阻止非 PFOF 公司參與交易所，因此可能會鼓勵交易所增加技術成本和參與費用，或提供基於交易量等級的交易費用，以將規模較小、更具競爭力的公司排除在外（節省他們不必匹配更激進的價格）。
觀點
- PFOF 通常被監管機構描述為“客戶優先級”，因為提供這些 PFOF 交易機制的交易所通常還表示，如果零售客戶在賬簿上發布訂單，它將獲得高於其他交易所參與者的執行優先權（並且可能被標記為零售客戶在市場數據饋送中供所有人查看）。
- 有人可能會爭辯說，如果你是一家大型金融機構，你為了獲得客戶而拼命搶購，那麼做市商為什麼要通過以低於最優價格向客戶出售期權而受益呢？通過 PFOF 獲得回扣允許經紀人和訂單整合商收取更高比例的交易。
結論
在我看來，PFOF 具有腐蝕性，因為它會阻止市場參與者和做市商基於價格進行競爭。雖然執行標准保持不變（經紀商仍然必須遵循“最佳執行”標準），但做市商或市場參與者必須提高報價以說明他希望為訂單流支付一定金額的事實.
PFOF 一直存在（在市場電子化之前），但可能直到最近經紀人才能夠充分依賴 PFOF 以提供免佣金交易。他們之前提供了一定數量的免佣金交易，並在電波中投放廣告。便士試點計劃的結束和更多期權交易所的引入（許多由同一組織運營）可能為更多的 PFOF 鋪平了道路。